Weekly brief

SELECTION DE TITRES : QUELLES PERSPECTIVES POUR L’ALPHA AU Q4 2019 ?

Au troisième trimestre, les performances relatives des stratégies actives ont été légèrement inférieures à celles du deuxième trimestre, avec toutefois quelques disparités en fonction des régions. Les incertitudes se sont accrues au début du trimestre en raison de la rupture de la trêve commerciale sino-américaine et de la tactique politique osée du Premier ministre britannique Boris Johnson. Les marchés se sont ensuite redressés et ont été plus propices à la création d’alpha, à la faveur de signes de détente sur le front de plusieurs conflits commerciaux et des espoirs entourant la conclusion d'un accord sur le Brexit. Les banques centrales sont restées vigilantes, mais les rendements ont atteint des planchers et contribué à une importante rotation des facteurs quantitatifs. Au cours du troisième trimestre, les stratégies actives ont bénéficié de l’accroissement de la volatilité, du regain d’attention des investisseurs pour les fondamentaux et du redressement des actions « value » (à l'exception des stratégies neutres). Toutefois, ces gérants ont été pénalisés par les variations importantes du sentiment et par leur exposition limitée au marché. Les gérants axés sur les marchés émergents ont surperformé durant le trimestre, tandis que les stratégies investies au Japon et aux États-Unis ont évolué en ligne avec leurs indices de référence. En revanche, les gérants européens ont connu des difficultés.

 

Selon nous, le quatrième trimestre devrait avoir des airs de déjà-vu. L'apaisement des incertitudes pourrait temporairement recentrer l’attention sur les facteurs microéconomiques dans certaines régions, avec moins de distorsions liées aux injections de liquidités des banques centrales. Le ralentissement continu de l'économie mondiale pourrait favoriser un plus grand discernement entre les pays, ce qui profitera également aux styles de gestion actifs. Cependant, ces tendances risquent d’avoir un impact inégal sur les conditions de création d’alpha en fonction des régions : celles-ci devraient être contrastées aux États-Unis, tributaires du Brexit en Europe, sensibles au rebond des actions « value » au Japon et toujours favorables sur les marchés émergents.

 

Aux États-Unis, nous prévoyons des conditions de création d’alpha contrastées pour le quatrième trimestre. Les investisseurs continueront de se focaliser sur la guerre commerciale, nourrissant des doutes quant à la viabilité d’une quelconque trêve et à la résilience de la consommation américaine. Le marché sera donc dominé par des moteurs transversaux qui favoriseront un regain de corrélation des titres, tout en réduisant la dynamique des thèmes et des facteurs microéconomiques. Mais la patience de la Fed devrait soutenir l’alpha et les adeptes de la sélection des titres pourraient se montrer moins sélectifs si les marchés continuaient de manquer de directionnalité. Les styles d'investissement axés sur le market timing et l’arbitrage de la dynamique des flux pourraient surperformer, dans un environnement qui pourrait également profiter aux gérants de petites capitalisations.

 

En Europe, l’issue du Brexit demeure une grande inconnue pour la création d’alpha. La dynamique des actions européennes sous-évaluées, à rendement élevé et sous-représentées au sein des portefeuilles pourrait repartir en cas de rebond de l'économie, d’augmentation des mesures d’expansion budgétaire ou, plus probablement, de baisse des incertitudes. Les gérants actifs sous-exposés risquent de sous-performer dans l'éventualité d’un Brexit ordonné avant la fin de l’année. Dans le cas contraire, les gérants actifs pourraient surperformer légèrement les marchés affaiblis, grâce à des opportunités plus nombreuses liées aux opérations sur titres et à une plus grande attention portée aux thèmes et développements microéconomiques.

 

Au Japon, les conditions de création d’alpha semblent sensibles au rebond des actions « value ». Les valorisations modestes du marché japonais, la reprise des rachats d’actions et l’amélioration de la dynamique pourraient favoriser davantage de directionnalité ainsi que des rotations au niveau des facteurs. Une fois digérée l’augmentation de la TVA, le tassement des surprises économiques et des bénéfices pourrait également soutenir cette tendance. Dans le même temps, les incertitudes locales pourraient être atténuées par un accord commercial partiel avec les États-Unis et par les retombées positives des perturbations des chaînes d’approvisionnement dans le sillage de la guerre commerciale sino-américaine. La Banque du Japon pourrait rapidement se porter au secours d'une économie toujours affaiblie, mais il est également possible qu’elle adopte des mesures pour pentifier la courbe des taux et soulager les banques, ainsi qu’une partie des tensions haussières qui s’exercent sur le yen. Les gérants actifs pourraient mettre du temps à s’ajuster à cette tendance haussière, tout en étant gênés par d’importantes corrélations entre valeurs et secteurs.

 

Sur les marchés émergents, la vive escalade des tensions commerciales pendant l'été et la forte dispersion des prix selon les pays (en raison de la détérioration de la situation en Argentine, en Turquie ou en Afrique du Sud) ont permis aux gérants spécialisés, sous-exposés, de surperformer au troisième trimestre.

 

Nous pensons que les stratégies actives domineront à nouveau au quatrième trimestre. La moindre trêve dans la guerre commerciale sino-américaine restera fragile, en raison des pressions continues émanant des droits de douane déjà en vigueur et des incertitudes (néanmoins partiellement atténuées par les mesures de relance en Chine). Les économies des pays émergents auront de plus en plus besoin de s’adapter à un possible pic de la mondialisation, ainsi qu’à l’affaiblissement structurel de la croissance chinoise, deux facteurs clés pour leur solidité. Leur capacité à mener à bien des réformes, à monter en gamme au niveau des produits, à adhérer à l’intégration régionale et à encourager la demande intérieure pourrait faire la différence à l’avenir et créer des opportunités de valeur relative. En Asie, les perspectives des différents marchés dépendront de leur degré de sensibilité à la guerre commerciale et à la relance chinoise, ainsi que de la marge de manœuvre de leur politique monétaire. En Amérique latine, les thèmes prédominants seront les réformes économiques et les négociations commerciales avec les États-Unis. Quant aux PECO, leur sort dépendra principalement des sanctions occidentales contre la Russie et de la dynamique de l'économie européenne.