Weekly brief

HEDGE FUNDS : RETOUR SUR 2020 ET PERSPECTIVES POUR 2021

Revenons sur le parcours des hedge funds en 2020. L'année a été caractérisée par des conditions de marché très atypiques dues à la pandémie, dont la durée et les véritables conséquences économiques sont difficiles à estimer. Les valorisations des actifs ont affiché des distorsions extrêmes en raison des injections de liquidités record effectuées par les banques centrales. Parallèlement, la présence de mesures de relance budgétaire a compliqué davantage la question du timing sur le marché faute de prévisibilité des politiques. Pour couronner le tout, il a fallu composer avec les incertitudes entourant les élections américaines et l'issue du Brexit, les tensions dans le secteur technologique entre la Chine et les États-Unis et des cours pétroliers devenus négatifs pendant une courte période.

 

Les hedge funds ont surmonté avec brio l'effondrement brutal des marchés, bénéficiant d'une dispersion élevée entre les actifs. Leurs performances ont été soutenues par une gestion des risques et un timing judicieux (positionnement globalement prudent avant le krach et davantage exposé au risque par la suite). Certaines stratégies, comme les CTA, ont été mises en difficultés par des inversions de tendances généralisées et exceptionnellement rapides. Les stratégies L/S Equity Neutral ont également peiné à garder le cap face à la rotation des facteurs quantitatifs. Les gérants Merger Arbitrage ont d'abord été surpris par l'interruption soudaine de l'activité de fusions-acquisitions, mais ont ensuite effacé leurs pertes.

 

Jusqu'à novembre, la performance des hedge funds s'est élevée à +6,7% (indice HFRI Fund of Fund en USD). Certains indices plus précis, axés sur des stratégies alternatives liquides et faciles d'accès, ont généré des rendements positifs, mais dans une moindre mesure.

 

Le début de l’année a été calme, permettant aux gérants de se positionner dans l'anticipation d'une légère inflexion du cycle économique à la faveur d'une pause dans les incertitudes liées aux relations commerciales.

 

Krach des marchés en février-mars. Les stratégies ont affiché des rendements inégaux, mais ont bien résisté dans l'ensemble. Les stratégies Diversified L/S Equity ont évolué en phase avec leurs expositions de marché. Les stratégies Special Situations adoptant des positions longues et concentrées ont sous-performé, tout comme les approches Merger Arbitrage, affaiblies par une inversion prononcée des spreads de transactions liée au report de la majorité des opérations de fusions-acquisitions. Les stratégies obligataires ont bien résisté, à l'exception de celles privilégiant l'arbitrage de titres souverains, pénalisées par les injections de capitaux massives des autorités monétaires et l'assèchement de la liquidité. Les rendements des stratégies Global Macro ont reflété des disparités dans le positionnement des gérants par rapport à l'inflexion économique anticipée début 2020. Les stratégies CTA ont pâti de multiples inversions de tendances, atténuées toutefois par leur exposition longue aux obligations.

 

Le rebond entre mars et septembre a renfloué la plupart des portefeuilles. La majorité des gérants avaient en effet maintenu l'essentiel de leurs expositions pendant le krach. De plus, de l'alpha a pu être dégagé à partir de la grande dispersion entre les actifs. Cette dispersion, dictée par le degré de sensibilité des actions aux restrictions de la crise sanitaire, a été notamment mise à profit par des arbitrages de la part des stratégies L/S Equity. Les stratégies Neutral ont vu leurs rendements freinés par de nombreuses rotations factorielles. Les gérants Special Situations ont regagné le terrain perdu précédemment. Même chose pour les approches Merger Arbitrage, dont la reprise a toutefois été moins rapide car l'activité des fusions-acquisitions est demeurée à l'arrêt. La moindre directionnalité des obligations a été favorable à la plupart des gérants Fixed Income. Les stratégies L/S Credit ont bénéficié d'une importante dispersion entre les titres à haut rendement et renforcé leur exposition au segment investment grade. Les stratégies Global Macro ont adopté un positionnement avantageux sur la pentification des courbes de taux et les tendances du dollar. À l'inverse, les gérants CTA ont souffert d'une seconde série d'inversions de tendances sur les marchés. Les stratégies axées sur les marchés émergents ont tiré parti de la dispersion géographique des rendements (en privilégiant l'Asie).

 

Correction de septembre-octobre. Les rendements durant cette période ont été relativement neutres. L'essentiel de l'alpha est venu des gérants d'actions affichant un biais sectoriel précis, ainsi que des stratégies Event Driven, qui ont profité du rebond des valeurs décotées et du redémarrage de l'activité des entreprises. Affaiblies par l'essoufflement des valeurs technologiques et le redressement des actions décotées, les stratégies Diversified L/S Equity n'ont créé que peu d'alpha. Les gérants Macro et CTA n'ont que partiellement bénéficié de leurs expositions aux actions.

 

Nouvelle hausse en novembre. Toutes les stratégies ont gagné du terrain, mais ont généré un alpha modeste. La plupart des gérants étaient bien positionnés par rapport au résultat des élections américaines. En revanche, ils ont profité de manière inégale des annonces relatives au vaccin. Les stratégies Event Driven et L/S Equity présentant le plus fort biais long en faveur du marché et des valeurs décotées ont surperformé. Au contraire, les gérants qui surpondéraient les valeurs de croissance et liées au télétravail au détriment des valeurs décotées et des grandes victimes du Covid-19 ont subi des pertes, en particulier dans l'UE, où les actions des sociétés financières et des compagnies aériennes se sont envolées.

 

L'an prochain sera probablement marqué par des conditions macroéconomiques plus porteuses. Mais les investisseurs seront face à des actifs chers et très prisés, et devront couvrir ou diversifier les risques s'ils souhaitent bénéficier d'alternatives dans un contexte de rendements extrêmement faibles. Compte tenu des inégalités à prévoir en termes de rythme de reprise et de capacités d'adaptation au monde de l'après-Covid, la dispersion entre actifs devrait demeurer élevée et bénéficier aux hedge funds, qui profiteront vraisemblablement d'une quête de diversification et d'alpha.